Европейската централна банка заслужава поздравления за подобряването на икономическата ситуация от последните няколко години. Но политиката на ЕЦБ означава още нещо: еврозоната остана без муниции да се бори със следващата рецесия, защото лихвите не могат да понижавани повече, а фискалната политика остава в ръцете на националните правителства.

Европа се изправя пред сериозен проблем. Въпреки че икономическата активност напоследък се увеличи, еврозоната загуби възможността си да отговори подобаващо на следващия период на спад, който със сигурност ще дойде, независимо кога. Европейската централна банка заслужава поздравления за подобряването на икономическата ситуация от последните няколко години. В реч на годишното събрание на централни банкери в Джаксън Хол, Уайоминг през 2014 г. Марио Драги обясни, че три неща могат да подобрят икономическото представяне на Европа:

- фискална експанзия от страната, която има капацитета да го направи (Германия);

- структурни реформи в Италия и Франция

- промяна на паричната политика

Драги предвиди, че Германия няма намерени да създава дефицит, както и че Италия и Франция няма да предприемат нужните структурни реформи. И заключи, че ЕЦБ ще трябва да стимулира растежа, като намали лихвите, което ще доведе до увеличение и на износа, създавайки по-конкурентно евро.

Оттогава ЕЦБ намали краткосрочната лихва и я запрати в негативна територия, намалявайки я от 0.2% през август 2014 г. до -0.3% сега. Европейската централна банка също така закупи дългосрочни облигации, увеличавайки размера на портфолиото си от 2.2 трилиона евро през 2014 г. до почти двойно днес. Курсът евро-долар падна от 1.39 през 2014 г. до дъно от 1.04 през 2016 г., преди да се възстанови на нива около 1.18 долара за едно евро. Отрицателните лихви стимулираха инвестициите и другите разходи, които зависят от цената на заемите.

Но политиките на ЕЦБ означават още, че мунициите да се бори със следващата рецесия свършиха. Тя може да бъде предизвикана от срив на цените на активи, започвайки с тези на дългосрочните облигации. Десетгодишните ценни книжа на Германия достигнаха висока цена, отразявайки и сегашната печалба по тях от едва 0.5%. Спад на акциите в САЩ или цените на облигациите може да доведе до спад на активите и в Европа.

Друг вариант е износът на Европа да се срине в отговор на геополитическите събития в Азия или Близкия Изток, натискайки надолу цялата икономическа активност в Европа. Край на растежа в САЩ, който вече кара девета година, също може да намали търсенето на европейски стоки. И въпреки че икономиката на САЩ се развива добре, твърде високите цени на активите - резултат от десетилетие от почти нулеви лихви - представлява риск за стабилността.

Каквато и да е причината за следващия период на спад, политиките на ЕЦБ, които помогнаха в миналото, вече няма да са налични. Конвенционалният отговор - намаляване на лихвите - е невъзможно.

Разбира се, ЕЦБ може да увеличи покупките на дългосрочни облигации. Но това няма да има същия ефект, както преди. Една от целите на изкупуването им в огромни мащаби бе да намали дългосрочните лихви, за да стимулира инвестициите и строенето на жилищата. Но с лихви близо до нулата, изкупуването на ценни книжа няма да успее да ги намали повече.

Една от другите цели на намаляването на лихвите по дългосрочните облигации бе да стимулира търсенето на акции. По-високите им цени намаляват цената на инвестициите на борсовите дружества и увеличават богатството на домакинствата, което стимулира потреблението. В САЩ този план проработи доста по-успешно, отколкото в Европа, където притежаването на акции е доста по-разпространено. Но днес, когато печалбата по дългосрочните облигации е толкова близо до нулата, няма смисъл дори да се опитва.На кратко, ЕЦБ няма да може да отговори на икономически спад чрез понижаването на лихвите и изкупуване на облигации. А без възможността лихвите да бъдат намалени, ЕЦБ няма да може да стимулира износа, намалявайки стойността на еврото.

САЩ може да отговори на нов спад с фискални стимули, но това трудно може да бъде постигнато в Европа. Еврозоната няма единна власт върху фискалната политика. Разбира се, всяка страна може да намали данъците си и да увеличи разходите. Но голяма част от тези стимули ще се разпилеят към търговските партньори на дадената страна заради увеличения внос. Резултатът ще бъде увеличение на държавния дълг със сравнително ниско увеличение на вътрешното търсене.

Подходящ отговор на тази дилема би била политика на координирана фискална експанзия. Всяка страна трябва да се съгласи на комбинация от орязване на данъците и увеличаване на правителствените харчове, мащабирани до размера на икономическия спад. И чакането това да се случи, за да започне въпросното координиране, би било грешка. Всички правителства от еврозоната трябва да поставят въпроса високо в своите приоритети преди да е станало толкова късно.

Мартин Фелдщайн е професор по икономика в Harvard University и почетен президент на Националната служба по икономически изследвания в САЩ. Председателствал е екипа съветници по икономическа политика на президента Роналд Рейгън от 1982 до 1984 г.